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quinta-feira, fevereiro 17, 2011

Debt crisis: This time is different

Das causas e consequências às soluções para a crise financeira de sobreendividamento:  
Desta vez vai ser diferente

Naquele tempo, em 1981-83, Portugal sofria de uma crise de balança de pagamentos clássica, causada sobretudo pelos choques externos do aumento dos preços do petróleo, agravados pela instabilidade política-económica do pós revolução. 
As soluções   então oaplicadas à crise cambial  também foram clássicas:  desvalorização do Escudo, aumento das taxas de juro domésticas, aumento de impostos e redução de despesa pública e do défice orçamental, tudo sob o acompanhamento atento e com apoio financeiro condicionado do FMI. 

Em 2008-10, na era do Mercado Único e da Moeda Única, a crise financeira é diferente. Quase não se houve falar do défice externo.  Há mesmo analistas que opinam que “o Euro tornou possível evitar crises cambiais”, uma ilusão lamentavelmente persistente.  Ainda em Janeiro 2011, analistas de bancos europeus como o BNP Paribas   afirmavam quewider current account deficits can be considered normal in a monetary union, which is free from foreign exchange risk ….and subject to greater trade specialization…"

Mas quem ignora a existência da  Balança de Pagamentos acaba por pagar caro esse descuido.   Com o Eurostat focado na forma da despesa e dívida pública e não na sua substância, até os critérios Maastricht e os PEC – Programas de Estabilidade e Crescimento, se revelaram ineficazes e fáceis de contornar.  
De facto, os défices externos são mais críticos do que nunca com  o Mercado Único e a Moeda Única.  Sem as tarifas alfandegárias e controlo de capitais, as economias mais pequenas e mais  frágeis ficam expostas à degradação dos termos de troca, agravada pelas deseconomias de escala.  A entrada excessiva de capitais, frequentemente na forma de  funding de curto prazo para activos domésticos de longo prazo, funcionaram  como “hot money” que aqueceu as bolhas até rebentarem.   Como sempre,  os défices comerciais e da balança de transacções correntes continuam a ter que ser  financiados por dívida externa, ainda que agora seja denominada em Euros.  Sem  o alerta prévio da “crise cambial” habitual,  a pressão sobre o preço da moeda, a acumulação de dívida externa  pode continuar  até se tornar insustentável e resultar numa “crise de sobreendividamento”. Para efeitos de gestão da dívida, a Moeda Única funciona como uma moeda estrangeira, pois não está sob o nosso controlo, não podemos desvalorizar, nem podemos gerir a taxa de juro.

Entre as  causas da crise  de endividamento externo continuamos e encontrar  a falta de competitividade, os  défices internos e externos, o excesso de importações, mas sobretudo a sobre-expansão do crédito interno.

A acumulação de dívida externa bruta revelou-se bastante  mais grave do que a dívida publica, pois a desorçamentação tinha passado boa parte do défice público para as empresas públicas e as concessionárias de contratos de PPP.   

Entre as consequências da crise, agora já não encontramos as pressões cambiais e as desvalorizações que serviam de sinais de alerta.  Agora a dívida continua a acumular, até se reflectir no aumento dos prémios de risco, na redução de liquidez e no corte de  acesso ao financiamento externo.  Os ratings são agravados e põem em causa a sustentabilidade da dívida.  

Boa parte das soluções recomendadas pelo FMI e aplicadas em 1981-83  não se podem aplicar em 2010 no contexto do Mercado Único e da Moeda Única, o que implica que as outras medidas têm que trabalhar a dobrar.  Se não podemos cortar o défice externo directamente através de uma desvalorização para promover as exportações,  ou uma subida de tarifas alfandegárias para cortar as importações, vamos ter que o fazer por via indirecta, através de cortes no consumo, na despesa pública e aumentos da poupança em geral, mais provavelmente através de uma recessão económica.    

A redução da lista de potenciais soluções é a grande diferença na crise actual, mas haverá medidas mais antigas às quais se terá que voltar recorrer,   incluindo:  
  • Cortes no crédito ao consumo, especialmente no financiamento de bens duráveis quase sempre importados, com penalizações em termos de tributação especifica, imposto do selo, provisões para perdas de crédito, etc. 
  • Proibição do financiamento de automóveis não comerciais e outros bens e serviços de luxo, não essenciais
  • Aumento de reservas de caixa para os bancos 
  • Aumento das taxas de juro reais, não só para devedores, mas também para os aforradores, a fim de estimular a poupança.  
  • Aumentos de tarifas de serviços públicos para reduzir necessidades de financiamento de empresas publicas 
  • Controlo de endividamento de empresas do sector empresarial do Estado
  • Reduções de subsídios a famílias e empresas 
  • Cortes nos salários e nas pensões de reforma 
  • Benefícios fiscais à poupança, incluindo à poupança emigrante 
Ver it's the total external debt